13500亿日元！软银为何会亏这么多钱？

春花十二月

　　记者 许冰清　　
　　过分乐观引发了太多的泡沫，软银团体就犹如被泡沫托起的巨大贝壳。比及贝壳被打开时，人们才发现内里既没有维纳斯，也没有珍珠。
　　没人能再现投资阿里巴巴如许的神话，哪怕是孙公理本身——在4月13日发布的一份简短公告中，日本软银团体（Softbank Group Corp.）提前宣告了公司2019年的彻底失败。
　　软银团体预计，公司2019财年账面亏损将达1.35万亿日元（约合人民币888亿元，或125亿美元），净亏损7500亿日元（约合人民币493亿元，或70亿美元）。这将是该公司自1994年上市以来录得的最大年度亏损，也是近15年来初次出现年度净亏损。
软银团体首创人孙公理。| 图片泉源：视觉中国
　　曾被视作软银团体转型投资关键一步的“愿景基金”（Vision Fund I）资产公允代价降落，是公司出现巨额亏损的重要缘故原由。愿景基金募资时规模靠近1000亿美元，是环球汗青上最大规模的科技风险投资基金。但这支基金所投的不少项目饱受争议，在开端统计中，合计公允代价需减计1.8万亿日元（约合人民币1184亿元，或167亿美元），更谈不上投资收益了。
　　在愿景基金之外，软银团体自身也减计了8000亿日元（约合人民币526亿元，或74亿美元）的投资收益，此中包罗客岁未能IPO而身价大缩水的WeWork，以及近期刚提交停业申请的卫星互联网公司OneWeb。
　　软银团体的2019财年年报，现实要比及2020年5月才会发布，以是4月13日公告的高额丧失仅仅是一个业绩预警。但开年倒霉的软银早就经不起如许的预警了。公告发布后，软银团体股价再度跳水3.4%。停止现在，本年公司市值已从2月的最高点跌往20%。
　　2019年对于环球创投市场而言，固然是个糟糕的年份，但市场的低迷现实上是加快袒露了软银的一些布局性题目：从转型投资公司、到召募愿景基金，再到豪赌创业公司，孙公理改造软银团体的每一步都曾受到质疑，却没人真正制止这个异化的过程。
　　过分乐观就会引发太多的泡沫，软银团体就犹如被泡沫托起的巨大贝壳；比及贝壳被打开时，人们才发现内里既没有维纳斯、也没有珍珠。
　　从软件分销、电信公司再到投资团体，软银为什么变了
　　石油、能源、电信……底子行业最轻易诞生把持级的至公司，这一点对天下各国都实用。固然软银团体并非诞生于日本的国有企业，但进局电信业，却是其得到发作式增长的关键一步。
　　2006年负债收购日本第三大运营商沃达丰日本前，软银团体以软件分销为主业务务，这也是孙公理创建软银团体时攒下的“第一桶金”。固然其时孙公理已经靠投资雅虎和阿里巴巴，得到了日本首富的位置，但资源市场既不看好他，也不看好软银团体的这次转型，以至于公司股价在半年内一度暴跌了60%。
　　依赖沃达丰日本打下的底子，软银团体在与本土电信运营商NTT DoCoMo和KDDI的竞争中渐渐稳固了市场份额，并乐成地将苹果公司的iPhone带进了日本市场。今后，软银还收购了美国电信运营商Sprint的多数股权以及处置惩罚器厂商ARM，电信范畴结构进一步美满。
　　2018年年底，软银团体将其日本国内电信业务Soffbank Corp打包，在东京证券生意业务所独立上市。其时这部门业务市值高达7.18万亿日元（约合628亿美元），顺遂成为当年环球最大IPO之一，也为软银团体筹集了凌驾2.65万亿日元（约合232亿美元）资金。
　　拆分电信业务上市，不是由于这部门业务做得有多好，而是其过于“稳固”乃至略有下滑的业务增速，已经不能满意孙公理的新目的——让软银团体升级为“投资控股团体”，重新走上投资致富之路，终极成为科技界的伯克希尔·哈撒韦（由沃伦·巴菲特在1956年创建的一家主营保险和多元化投资的企业）。

　　2016年年中，孙公理对外公布了千亿美元级的私募股权基金“愿景基金”的募资筹划，这在其时相称于15个红杉资源的治理规模。颠末一年募资后，“愿景基金”根本告竣目的。软银团体的重要对形状象今后不再是传统的电信运营商，而是一个孙公理忙于在环球“撒币”的投资公司。
　　2017年2月，软银团体还以33亿美元的代价，收购了美国的大型投资机构Fortress Investment。这是一家重要投资不动产、对冲基金和私募股权的机构，被软银收购时治理资产总计凌驾700亿美元。加上软银团体此前的自有投资业务以及专注韩国市场的风投基金，软银团体的投资结构已经变得更广、触手更多。
　　愿景基金是风险投资，照旧“保本理产业品”？
　　说回造成软银团体此次巨亏、从消息曝出后就争议不停的愿景基金，它的募资过程、基金布局和治理方式，现实都存在“布局化题目”。
　　孙公理对愿景基金的最初募资目的是300亿美元，但在前去中东募资的过程中，他一咬牙将这个数字改成了1000亿美元——此前，还没有一家专注于风险投资的机构一次性治理过这么多钱。
　　沙特和阿联酋的主权财产基金给了孙公理不小的信心，它们是愿景基金最关键的基石投资者。但根据英国《金融时报》此前的表露，这两个国家投资机构的赌性远小于孙公理本人，由于在其总计600亿美元的投资中，有凌驾370亿美元属于可以得到稳固回报的“优先级”债务融资。
　　愿景基金在设立时，设立了一种雷同信托产物的分层布局，将召募的资金分为“优先”和“劣后”两个品级。在“愿景基金”存续的12年内，优先级资金可以保本，并得到7%的年息回报，但不到场基金收益的分成。而当基金的年回报率凌驾8%之后，劣后级资金则可以与基金治理人（软银团体）瓜分投资收益，前者拿到80%、后者拿到20%。

　　在愿景基金的出资方中，苹果、富士康、夏普等公司投进的大部门资金都属于劣后级，要与软银团体共担投资风险。两支主权基金固然也有大量劣后级资金，但分层计划让他们至少不会亏太多。
　　至于软银团体自身投进愿景基金的280亿美元，此中大部门是其持有的ARM公司25%的股权。在短时间必要大笔投资资金的环境下，这些股权资产的活动性逊于现金。
　　尽大多数风险投资基金都接纳“平层”计划，出资者没有品级之分，也尽不会包管投资可以回本。分层布局每每出如今更为复杂的市场环境下，如答应股债互转的夹层基金，或是看似目的同等、现实各怀心事的并购专项基金中。在中国市场，弘毅、鼎辉、九鼎等私募基金都曾设立过夹层基金，而光大资源与狂风团体此前的跨境并购投资风波，就涉及到一支分层的专项基金。
　　花旗团体的分析师Mistsunobu Tsuruo以为，愿景基金的这种布局化计划充实表现了孙公理在投资上的野心和贪婪。依赖这种“明募资、实发债”的本领，孙公理仅用一年时间，就根本完成了千亿美元的募资目的，在软银团体体外创造了完全由他掌控的资金池。
　　高投资杠杆计谋难获高回报
　　分层基金的计划对投资回报率的要求不低，以是愿景基金的钱必须投向那些更大概得到高回报的创业公司。
　　3月初，孙公理在担当CNBC采访时透露，愿景基金现在已投出约莫700亿美元，WeWork、OYO、Uber都是其重金“下注”的企业，而投资规模凌驾30亿美元以上的项目，必要得到LP的同意。别的，据该基金停止至2019年年底的季报表现，它承接了此前软银团体使用自有资金和其韩国基金的一批明星项目。
　　软银团体的投资汗青很长，之前在一级市场以扶持早期（天使轮、A轮、B轮）的创业公司为主，好比感染病生物医药研发商Vir Biotechnology；二级市场则以探求并购标的为主，好比ARM和Boston Dynamics。
　　有了“愿景基金”之后，软银投资的偏重点有了显着变革，大规模的战略投资成了尽对主导。

　　对有些公司来说，担当软银的大笔资金也有其倒霉的一面。好比“愿景基金”投资组合中的遛狗020服务公司Wag，拿到软银3亿美元融资时，公司估值还不到10亿美元。治理团队不但要稀释大量股份，也会在董事会上失往更多控制权。
　　再好比：2017年上半年，软银向滴滴一口吻投了50亿美元。彭博社此前的一则报道表露，此轮融资中滴滴CEO程维曾告诉孙公理，其时公司账面上有100亿美元，并不缺钱。但孙公理的复兴是：不让我投你，我就往投资你的竞争对手。
　　对于Uber、Slack、WeWork等离上市仅差临门一脚的公司而言，拿软银的大笔资金不但可以快速甩开竞争对手，也可以在上市前再推高一把估值——但条件是它们要得到二级市场投资人的承认，才气实现溢价上市。
　　究竟上，上述三家公司的上市团体遭遇波折。Uber上市时的公司市值，低于其在一级市场末了一轮募资估值；Slack则选择直接发行股票（公司不再通过发行新股得到募资，而股票上市后老投资人即抛售股份）；而WeWork更是在大规模的质疑声中撤回了招股书，估值大幅缩水。固然不但软银，其他投资这些公司的风投基金也被拉低了投资回报率。

　　一个简朴的对比是：20多年前亚马逊上市时，给投资者带来了32倍的均匀投资回报率；而2019年上市的Lyft，均匀投资回报率只有3.5倍。
　　有些投资业人士倾向以为，风险投资更靠近于为跑车加燃料，向优质公司注资能资助公司更快完成目的、到达上市尺度。但随着“愿景基金”等大规模基金进市，这个过程已经变得更像是为创业公司增长杠杆——想要撬动高市值的公司，就要用更大的资金；而对小项目加码，会使它弹得更高、也会增长弹飞出往的风险。
　　假如没有第二支愿景基金……
　　思量到首期“愿景基金”已经被投出泰半、现在通过IPO等方式实现资金退出的项目却没有几个，孙公理又在2019年7月提出了召募第二期“愿景基金”的筹划。募资的规模与计谋大抵与首期基金雷同，且盼望进一步淘汰出资方对于投资团队（就是孙公理本人）的决议干扰。
　　随着WeWork上市未竟反“爆雷”，市场对于软银团体和孙公理的信心大降。2020年年初的消息表现，第二期“愿景基金”的规模将会更小，锁定周期更短。但等软银团体也“爆雷”后，日经亚洲批评报道称，二期基金的募资已被“冻结”。
　　首期“愿景基金”的布局对外表露后，投资机构Social Capital的主席、原Facebook高管Chamath Palihapitiya曾发推文称：“假如是真的，愿景基金就是一个庞氏骗局。”而庞氏骗局连续运营的一个关键，就是将厥后者的资金作为“投资收益”给到先来者。
　　软银团体的现在团体红利程度和债务压力不高，但“愿景基金”离到期另有八九年之久。软银团体需连续向优先级投资者付出股息，这部门利钱付出每年就凌驾26亿美元。

　　同时，孙公理将软银团体改造成投资团体的计谋，在守旧的日本股市上并不被看好。在2020年2月表露软银团体第三季度财报数据前，孙公理在幻灯片开头给出了一个“25-4=9”的古怪等式，暗示软银的账面资产有25万亿日元，债务仅有4万亿日元，市场却仅给公司9万亿日元的估值，公司代价被严峻低估。
　　但如今，不但25万亿日元的资产部门被亏掉了不少，4万亿日元的负债部门也显得非常可疑——《华尔街日报》此前统计称，软银团体及其旗下全部子公司的现实总负债应为1730亿美元（约合18.5万亿日元）。从这一点来看，9万亿日元的估值确实应该再办理扣头。
　　别的，日本证券存案文件表现，孙公理持有的4.62亿股软银团体股票中，60%已被质押给贷款机构。一旦软银团体的股价连续下跌，孙公理又无法按时追加保障金，他对软银团体的控制力将被大大减弱。
　　本年3月23日，软银团体对外公布了一项4.5万亿日元资产的出售筹划，此中2万亿日元将被用于回购股票，提振股价；别的部门将被用于减少负债、回馈股东。而在这4.5万亿日元资产中，软银团体所持的阿里巴巴股票贡献了1/3。
　　孙公理显然有着权衡资产代价、以及机动使用杠杆的本领。他的最大错误大概是过于发急——急着向最有钱的人募资、急着将创业公司推至上市、急着将整个软银团体放上赌桌。
　　假如这个过程中，他的速率慢一些、动作幅度小一些，各人大概会将软银视作一家“平凡”的风险投资机构，而不是将其作为创投造富神话幻灭的典范代表。
                                                                                                            
                                    

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